这里，首先说一些和 A 股基金不相关的理论探讨，不感兴趣的可以跳过直接看后文以朱少醒富国天惠为例的剖析，以及更多基金经理的对比。 海外的许多研究发现，当基金经理管理的基金规模越来越大，基金经理往往持仓和某些宽基指数基金越来越像，哪怕持仓不那么像，但是风险收益特征却高度相似 —— 当然最的是，在相似的同时，还越来越难相对指数出现超额收益。 为了研究并进一步复刻一个主动基金经理的超额收益来源，学界包括对冲基金们，开发了在法玛三因子的基础上，开发了几十个甚至上百个因子，并用这些因子去解析一个主动基金经理的超额收益 —— 在学界和对冲基金们看来，当超额收益可以被因子解析，那 “超额收益（alpha）” 就不再是超额收益，而是另一种市场收益 (Beta) 了，近年大为热门的 SmartBeta，正是基于此。 在 “因子化” 上最出名的，莫过于对冲基金界论文巨头 AQR 对巴菲特超额收益的剖析，2012 年那篇《Buffetts Alpha》。 下表绿色曲线是 AQR 论文中对巴菲特投资模式的复刻，可以看到长期收益是超过巴菲特的 —— 当然因子复刻不用考虑投资容量，比起投资动辄百亿美元的巴菲特实操，其实难度还是低了不少的。此外，在巴菲特案例上，因子复刻的试算是不难，但是要像巴菲特这样通过保险公司获得免费浮存金做杠杆投资，却是近乎不可能。 A 股顶流基金经理的 “指数化” 和 “因子化”，或许是在近年他们规模暴涨之后，不得不面对的一个重要问题了。 在《张坤谢治宇朱少醒怎么了？》中我就说过，富国天惠是一个 “大盘成长” 风格极强的基金，所以衡量其表现的对标基准，其实也是大盘成长指数为好。 第一个红框标注的大盘成长，就是富国天惠最鲜明的风格，占比一直在 60% 上下，此外中盘成长和小盘价值各贡献 10% 作用。 第二个红框 R2 就是相关系数，这个值越高，说明国证六风格指数对朱少醒的富国天惠收益的波动 “解释力” 越强，也可以认为朱少醒的表现，更容易被复刻。 当然，上述是简单的国证六风格指数的相关矩阵，其实只是体现了法玛三因子模型中的规模和价值，但这解释力显然是不够的。 在同花顺 iFind 中还有一个正经的对基金进行因子解析的模块，用上了五因子模型，R2 依然高达 0.89。说明用这五因子可以很高的解释富国天惠的表现，同时在考虑这五因子之后，alpha 为 0.51—— 即朱少醒的富国天惠还是有一定的超额收益，是用五因子无释。 比如下表是朱少醒的富国天惠和谢治宇的兴全合润的对比，可以看到兴全合润的 R2 是 0.84，稍低，但也挺高。 在几个因子上，富国天惠规模因子是 - 0.33，意味着比谢治宇更偏大盘股；估值因子两者近乎无表现，说明对这块并无。 而这种偏爱，其实用因子去拆借，往往会看出更多有趣的。这里需要说明的是，这套思仅适用于全市场基金，不适合赛道型基金。 比如 EarlETF 的老读者都知道，我对于行业分散均衡型的基金，是有偏爱的。但其实本质上，我是希望那种在因子层面也比较均衡，不是靠吃某个因子红利赚钱，把因子 Beta 当作 alpha 包装的基金。 下表是我多次提及这方面典范的周雪军的海富通驱动和林乐峰的南方转型增长的因子拆解，对比谢治宇和朱少醒，你会发现下面两位的 R2 虽然也不低，但除了市场因子外，其余四个因子的绝对值都比较小，反而是 alpha 显著大 —— 这说明这两位捕捉超额收益上还是很拿手。 至于这两只基金对比，你会发现周雪军在因子层面更均衡，alpha 更大，机构偏爱周雪军多过林乐峰，还是有一定道理的。 比如下表就是杜洋的工银战略转型、姜诚的中泰星元、林英睿的广发睿毅领先和丘栋荣的中庚价值领航的因子拆解，请注意看 R2，最低的杜洋只有 0.47，相对高一点的姜诚，也不过 0.68，这说明这几位的表现，很难用五因子模型去概括 —— 此外比较高的 alpha，也证明了这几位在因子控制之后赚取超额收益的能力还是很赞的。 当然，对比这几位的因子取舍，你会发现还是同中有异，比如林英睿和姜诚是偏爱低估值，但丘栋荣和杜洋却并无这个偏爱；比如杜洋姜诚丘栋荣都对投资因子有偏好 (就是偏爱保守不太进行投资再生产的企业)，但林英睿却不是。返回搜狐，查看更多
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